AVALIAÇÃO POR MÚLTIPLOS: UMA ANÁLISE ENTRE DIVERSOS DRIVERS DE VALOR E DIFERENTES CRITÉRIOS DE AGRUPAMENTO DE EMPRESAS

Informações

Código: FIN495
Divisão: FIN - Finanças
Tema de Interesse: Tema 05 - Mercados e Instituições Financeiras

Autores

Leonardo Henrique Zamariola, Rodrigo Lanna Franco da Silveira

Resumo

O processo de avaliação de ativos consiste basicamente em obter, baseada nas estimativas derendimentos, incertezas e prazos, o preço que o mercado destina a certo bem tangível ouintangível. Esta tarefa não é trivial, dado que para obter tais estimativas exige-se um significativoesforço de análise, sendo esta imersa num contexto de incerteza. Um dos métodos utilizados paraavaliação de empresas consiste no uso de múltiplos. Este processo de avaliação comparativaconsidera que variações nos preços dos ativos têm relação direta e proporcional com variaçõesdos drivers de valor da empresa (tais como receita líquida, lucro operacional, lucro líquido, entreoutros) de modo que os riscos associados ao investimento estão implicitamente inseridos nosmúltiplos. A importância de tal método se deve à praticidade e rapidez na obtenção do resultadofinal. Neste contexto, o presente estudo teve como objetivo verificar, para o mercado brasileiro,no período 2003-2007, entre os diversos drivers de valor, aqueles que realizaram as melhoresestimativas do valor de mercado das empresas por meio de seus respectivos múltiplos.Adicionalmente, foi verificado qual critério de agrupamento de empresas torna o processo deestimação mais eficaz. Para atingir tais objetivos, a pesquisa foi realizada em quatro etapas. Naprimeira, a partir dos balanços trimestrais das empresas, foram mensurados 14 diferentesmúltiplos, sendo estes obtidos a partir do valor total da empresa (Enterprise Value, EV) e do valorde mercado do patrimônio líquido (PL) em relação a sete componentes das contas das empresas,denominados de drivers de valor (receita líquida, Ebitda, Ebit, lucro bruto, lucro líquido, fluxo decaixa operacional e valor contábil do Patrimônio Líquido). Na segunda etapa, as empresas foramdivididas em grupos característicos utilizando-se diferentes critérios (conforme setor operacional,retorno sobre o patrimônio líquido, beta e participação do ativo intangível em relação ao ativototal). Em seguida, em uma terceira etapa, determinou-se o múltiplo característico do grupo apartir da mediana das observações. Por fim, avaliou-se o valor de mercado do patrimônio líquidoda empresa e o valor de mercado da empresa em cada trimestre, verificando a eficiência domúltiplo através de dois métodos: Erro Proporcional Médio (EPM) e da Raiz do Erro QuadráticoRelativo Médio (EQRM). Os resultados mostraram que os melhores resultados de estimaçãoforam obtidos com os múltiplos de valor total da empresa, sendo tal eficiência maior quandoutilizados drivers relacionados aos fluxos de caixa. O múltiplo que trouxe melhores resultados foiValor da Empresa/Ebitda, enquanto que o pior resultado ficou com Passivo/Receita Líquida.Adicionalmente, com os diferentes agrupamentos das empresas, verificou-se que as melhoresavaliações ocorreram quando as divisões foram realizadas de acordo com o coeficiente beta.Neste sentido, verifica-se que escolher o melhor driver de valor e saber segmentar as empresasditas comparáveis é fundamental. Levando-se em consideração estes dois pontos, a eficácia doprocesso de valuation se eleva.

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