Um Modelo de Pecking Order para Financiar Investimentos Intangíveis

Informações

Código: FIN2173
Divisão: FIN - Finanças
Tema de Interesse: Tema 01 - Estrutura de Capital, Dividendos e Capital de Giro

Autores

Eduardo Kazuo Kayo, Herbert Kimura

Resumo

O pecking order (Myers, 1984; Myers & Majluf, 1984), que prescreve uma hierarquia defontes de financiamento na qual os recursos internos (i.e., lucros retidos) são utilizados emprimeiro lugar, seguido das dívidas e, por último, da emissão de novas ações, é uma dasprincipais teorias de estrutura de capital. A despeito de sua importância teórica, ainda nãoconsenso sobre a existência de uma hierarquia definitiva, já que isso pode variar em função danatureza das empresas e até mesmo do próprio mercado de capitais. Os estudos empíricossobre o tema ainda não são conclusivos sobre isso. Shyam-Sunder e Myers (1999), pioneirosem propor um teste direto da hipótese de pecking order, sugerem que o pecking ordertradicional é válido por meio da regressão entre as variações da dívida contra o deficit decaixa. Entretanto, seu modelo é criticado por vários autores (e.g., Chirinko & Singha, 2000;Frank & Goyal, 2003) que mostram resultados contrários às previsões do pecking order. Esteartigo estende o modelo de Shyam-Sunder e Myers em dois aspectos. Primeiro, utiliza comovariáveis dependentes, além da tradicional medida de emissão líquida de dívidas, a emissãolíquida de ações e a emissão externa líquida (ações + dívida) com a intenção de capturarvariações nas fontes de financiamento não contempladas no modelo original. Segundo,desagrega-se o déficit de caixa em seus componentes de forma a permitir uma análiseindividualizada, particularmente, do papel dos dispêndios com P&D e dispêndios com capital(capex) sobre as decisões de financiamento das empresas. Além disso, é incorporada à análiseuma variável dummy que a presença de déficit de caixa para determinada observação. Essadummy é analisada individualmente e em interação com os dispêndios com P&D e capex deforma a se analisar como tais dispêndios afetam a decisão de financiamento na ocorrência deum eventual déficit de caixa. Assim, o objetivo principal deste artigo é analisar os efeitos dosdispêndios com P&D (como proxy de investimentos intangíveis) na determinação da fonte definanciamento mais apropriada para esse tipo de investimento. As variáveis analisadas nesteartigo são calculadas com base em dados levantados no banco de dados da Compustat, baseNorth American no período de 1990 a 2009. Seguindo as diretrizes de pesquisas anteriores(e.g., Almeida & Campello, 2010) que utilizam a mesma base de dados, são excluídas asobservações de empresas financeiras (códigos SIC entre 6000 a 6999), de serviços públicos(códigos SIC entre 4900 a 4999) e empresas governamentais e de serviços em geral (códigosSIC maiores que 8000). Os dados são, então, analisados com regressões em painel de dadoscom efeitos fixos. Os resultados sugerem que os investimentos intangíveis levam a umpecking order modificado, sendo os recursos internos ainda as primeiras opções, mas tendo aemissão de novas ações como segunda alternativa e a emissão de dívidas como última.

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